風險低　收益勝歐美　中國債變身吸金王│理財周刊

今年中國離岸債券價格上漲2.9%，相對同級10年期美國債券價格下跌，且優於德國國債收益率，讓投資人注意到中國債券的亮眼獲利，紛紛進場投資！

文．林佳弘

中國大陸人民銀行(人行)日前宣布從五月十一日開始，金融機構一年期貸款基準利率降至五．一％，一年期存款基準利率也降調一碼(○．二五％)至二．二五％，其他各檔利率，包括房貸利率在內同時調降一碼，此外，存款利率浮動上限從基準利率的一．三倍擴大到一．五倍。

事實上，這已是人行從去年十一月二十二日至今，三度調降存款利息，與之前相較，一年期貸款利率已調降兩碼，達○．五％。在這兩次降息之間，人行還分別在今年的二月、四月，兩度調降金融機構存款準備率，合計降幅達一．五％。

施羅德中國高收益債券基金經理人李正和認為，這波意外的降準行動，顯示中國政府的確對轉趨疲弱的實體經濟相當憂慮，也希望藉由刺激政策推升經濟成長，但這並不意味是中國政府希望人民幣貶值的訊號。

經濟數據衰退 人行大推寬鬆解藥

市場推測，人行連續實施貨幣寬鬆政策，其動機來自於中國四月進出口數據與通膨率均雙雙衰退，其中進口衰退幅度高達一六．二％，而出口衰退則是從三月份的一四．六％縮小到四月的六．二％，顯示大陸內部市場需求疲弱。

另外，匯豐最新公布的四月中國製造業採購經理人指數(Purchase Management Index; PMI)降到四八．九，不僅是一年來新低紀錄，也是中國連續二個月處在象徵衰退的五○榮枯線以下，這些數據意味著製造業對未來半年的經濟景氣並不看好。

此外，占中國國內生產毛額(ＧＤＰ)四分之一的房地產市場仍持續下滑，加上今年中國銀行體系壞帳率升高，不良貸款大增1400億人民幣，累積到三月底為止已有九八二五億美元，是十年來最大幅的季增率。

目前中國銀行體系呆帳占所有貸款比重達1.39％，比去年底增加0.41％，為五年來新高。中國五大國銀首季獲利成長不到2％，相較過去都以雙位數成長的成績來看，這些壞帳已經壓縮銀行的獲利空間，成為中國經濟持續發展的最大隱憂。

《華爾街日報》(The Wall Street Journal)指出，市場對人行半年內三度降息的解讀是：中國目前的不景氣情形較預期來得嚴重，代表中國的貨幣政策路線已發生轉變，人行考慮藉由債務寬鬆工具，讓地方政府重整債務，政策由「穩健」轉為「實質寬鬆」。

由於半年來實施降準與降息，始終無法改善下行的經濟狀況，突顯人行的寬鬆政策並無法刺激新的貸款需求。外資推論，未來應該還會持續看到中國為提升國內經濟，無預警宣布降準、降息動作。

面對外界對中國降準降息的大動作推測，人行的理由是沉重的債務壓力，已經抑制中國經濟成長空間，且承認目前中國已面臨到「較大的下行壓力」，在物價平穩情形下，給予景氣「微刺激」，而非強刺激。

從實質經濟角度分析，過去中國政府的刺激政策至今尚未反映在實體經濟數據上，中國第一季ＧＤＰ年成長率僅七％即是一例。由於去年第二季ＧＤＰ基期較高，預期今年第二季表現也難有顯著進步，因此，降準的效應可能在下半年才會看到明顯效果。

李正和預期，中國政府在本季還會有進一步的降息措施，第三季也有降準的機會。整體而言，降息與降準不但有利於振興中國經濟，對中國債券市場也會有相當顯著助益。

中國債市扮演中流砥柱角色

中國連續降準降息、寬鬆貨幣的結果，倒是激勵了陸股指數屢創新高，雖然政策有助中國利用股市留住外資資金，卻同時也引發陸股投機性交易氾濫。

日前大陸證監會限制投資人用借來的錢買股票，導致陸股一度重挫。中國領導人習近平也公開表示，結構調整和轉型升級，是國家經濟未來「新常態」的兩大特徵。專家對此解讀，中國經濟增長速度放緩，質量和效率提高，而今年大陸的經濟成長率很難保七，所以他們必須以更有效率的貨幣工具，來提升實質經濟成長。

此外，市場也觀察到中國降息是為了要凍結外流的資金，主因是強勢美元回流美國，且投資人對中國未來經濟發展失去信心。

雖然帳面上已有資金開始流出中國市場，但實際上近半個月來，中國債市倒是在全球債市大跌、一片哀鴻遍野聲中，大演中流砥柱並支撐債市不墜的角色，十年期中國國債收益率維持在三．四％。

相較歐、美、日等已開發市場，中國債券的高收益率，吸引了貨幣市場的注意，並競相入場收購。

中國為了壓低融資成本與保持市場經濟通動性，所採取的降息政策也因此見到了成效，中國國內市場交易的國債價格上漲幅度，甚至超過了離岸市場的國債價格。

《華爾街日報》指出，海外資金已連續三周持續流入中國債市，這是自去年十一月以來，持續流入中國債市時間最長的一次，流入資金總計超過四．九三億美元，抬升今年中國離岸債券價格上漲2.9％，相對同期十年期美國債券價格卻出現下跌，而德國國債收益率也從四月中旬的0.05％，上升至0.71％。

世界權威金融分析機構標準普爾(Standard & Poor’s)將中國主權信用評等為「AA-」，通常在這樣的債券信用評等下，評等愈低表示收益率愈高。

摩根大通(JPMorgan Chase)亞洲信貸指數顯示，中國企業在國際市場上發行的債券收益率平均達5.1％，而信用評等低於中國的印度和印尼公司，所發行的債券收益率為只有4.3％到4.9％，這種高出信用評等數級的收益率，就是中國債券的魅力。

雖然中國有幾家公司未能償還債務，不過中國企業違約的總體風險仍很低，而且中國實際到期償還債務的高峰期，預估要等到2017年或2018年，才會達到峰值。

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【原文刊載於《理財周刊》769期，更多精采內容請上《理財周刊》官方網站；《理財周刊》官方粉絲團。未經授權，請勿轉載】